En los círculos financieros empiezan a surgir dudas sobre la situación a largo plazo del dólar estadounidense como moneda de reserva mundial, ya que la Reserva Federal sigue inyectando dinero en el sistema financiero, financiando de hecho la creciente deuda del gobierno estadounidense, al tiempo que alimenta una burbuja de activos.

El martes, el Financial Times publicó un importante artículo del veterano comentarista financiero John Plender titulado "¿La desaparición del dólar? Las monedas de reserva en la era de ‘ir a lo grande’".

Plender comenzó con una referencia a lo que llamó una "advertencia apocalíptica" del milmillonario jefe de un fondo de cobertura estadounidense, Stanley Druckenmiller, de que el dólar podría dejar de ser la moneda de reserva mundial predominante dentro de 15 años.

La advertencia se hizo en una entrevista con Druckenmiller en el canal de negocios CBNC el 11 de mayo, donde se explayó sobre un artículo de opinión que había escrito para el Wall Street Journal ese mismo día titulado "La Fed está jugando con fuego".

La principal crítica de Druckemiller era que, aunque estaba de acuerdo con las medidas iniciales de la Fed, la continuación del régimen de tipos de interés ultrabajos y de las compras de activos, en unas condiciones en las que la economía estadounidense estaba experimentando una importante recuperación, estaba creando ahora importantes riesgos.

"No puedo encontrar ningún periodo en la historia en el que la política monetaria y fiscal estuvieran tan desfasadas de las circunstancias económicas, ni uno solo", declaró en la entrevista de la CNBC.

Druckemiller dijo que, a largo plazo, las políticas de la Fed y las crecientes deudas y déficits gubernamentales que apoyan amenazan la posición internacional del dólar.

"Si quieren hacer todo esto y arriesgar nuestro estatus de moneda de reserva, arriesgarse a que explote una burbuja de activos, que así sea. Pero creo que al menos deberíamos tener una conversación al respecto.

"Si vamos a monetizar nuestra deuda y vamos a permitir cada vez más este gasto, por eso me preocupa ahora, por primera vez, que dentro de 15 años perdamos nuestro estatus de moneda de reserva y, por supuesto, todos los increíbles beneficios que se han acumulado con él", dijo.

Aunque no respalda del todo las advertencias de Druckenmiller, Plender señaló que "incluso antes de la pandemia de coronavirus y de las extraordinarias condiciones económicas que ha generado, había indicios de que el dominio del dólar estaba desapareciendo".

Plender señaló que en su estudio más reciente, que abarca el último trimestre de 2020, el Fondo Monetario Internacional había descubierto que las reservas en dólares de los bancos centrales habían caído al 59%, su nivel más bajo en 25 años, y muy por debajo del 71% que había cuando se lanzó el euro en 1999.

Plender llamó la atención sobre la extraordinaria evolución que se produjo en el mercado de bonos del Tesoro estadounidense cuando la pandemia comenzó a hacer sentir sus efectos económicos y financieros en marzo de 2020, lo que planteó "importantes cuestiones sobre la liquidez del mercado". La respuesta habitual a las turbulencias financieras es la prisa por comprar bonos del Tesoro como "refugio seguro".

A principios de marzo se produjo una típica y ordenada huida hacia la seguridad en los bonos del Tesoro estadounidense. Pero a partir del 9 de marzo "se produjo una huida desordenada de los papeles del Tesoro hacia el efectivo", como consecuencia de la venta forzada por parte de los fondos de cobertura que se habían endeudado fuertemente para tratar de beneficiarse de las diferencias en el rendimiento de los bonos del Tesoro y los rendimientos en los mercados de futuros.

El desplome del mercado amenazó la solvencia de los fondos altamente apalancados, obligándoles a vender, promoviendo un bucle de retroalimentación en el que esas ventas provocaron nuevas caídas y más ventas.

"Eso no debería haber ocurrido en lo que se suele denominar el mercado de deuda pública más profundo y líquido del mundo", escribió Plender.

El otro factor de la caída, y el más significativo desde el punto de vista del papel global del dólar, fue la venta por parte de los inversores internacionales. Mientras que las compras de bonos del Tesoro de EE.UU. aumentaron de $1,79 billones en febrero de 2020 a $2,67 billones en marzo, "esto fue más que compensado por las ventas extranjeras, que saltaron de $1,79 billones a $2,98 billones, casi un billón más que el pico anterior de la década".

Druckenmiller también se refirió a esta evolución en su artículo de opinión en el Wall Street Journal, señalando que, según las proyecciones de la Oficina Presupuestaria del Congreso, en 20 años se necesitaría casi el 30% de todos los ingresos fiscales, frente al nivel actual del 8%, sólo para hacer frente al pago de intereses. Por tanto, la presión sobre la Fed para que simplemente monetice la deuda, es decir, la compre, aumentaría inevitablemente.

Dijo que los acontecimientos de marzo de 2020 habían demostrado que los riesgos ya no eran hipotéticos. Durante décadas, los bonos del Tesoro de EE.UU. habían sido considerados como el activo preferido por los inversores extranjeros.

"Por lo tanto, fue chocante y sin precedentes encontrar que en medio del colapso del mercado de valores del año pasado y mientras se debatía la Ley Cares, los extranjeros vendieron agresivamente los bonos del Tesoro estadounidense. Esto fue desestimado por la Fed como un problema en la fontanería de los mercados financieros. Incluso después de gastar billones para apuntalar el mercado de bonos, los extranjeros han seguido siendo vendedores netos. La Fed opta por interpretar esta preocupante señal como el resultado de tecnicismos y no de dudas sobre la solidez de las políticas actuales y pasadas".

En su entrevista en la CNBC, Druckenmiller aludió, pero no detalló, la razón principal de la continua intervención masiva de la Fed, que actualmente asciende a $1,4 billones al año.

Dijo que sin la intervención de la Fed los tipos de los bonos alcanzarían niveles "prohibitivos". No expuso las consecuencias de este hecho, pero están claras. Incluso un aumento relativamente pequeño del tipo de interés de los bonos amenaza con hacer colapsar la burbuja especulativa que ha permitido al capital financiero embolsarse billones de dólares durante la pandemia.

Druckemiller escribió que la Fed "debería equilibrar en lugar de alimentar los precios de los activos". Pero el temor en los círculos de la Fed es que incluso la conversación sobre la reducción de sus compras de activos pueda desencadenar una crisis, por lo que se mantiene, al menos hasta ahora, en su insistencia de que la política monetaria debe seguir siendo "acomodaticia".

Otros comentaristas también expresan su preocupación. El martes, el ex secretario del Tesoro Lawrence Summers publicó otro artículo de opinión en el Washington Post en el que repetía sus anteriores advertencias sobre los peligros de la inflación.

Dijo que el gobierno de Biden tenía razón al señalar que parte de la inflación era transitoria, pero que no todo iba a ser temporal y que los responsables políticos "empezando por la Fed, deben ayudar a contener las expectativas de inflación y a reducir el riesgo de un gran choque contractivo reconociendo explícitamente que el recalentamiento, y no la excesiva holgura, es el riesgo predominante a corto plazo para la economía".

Como siempre, los salarios ocupan un lugar clave en el pensamiento de Summers y otros analistas de este tipo. Escribió que las políticas hacia los trabajadores deberían estar orientadas a la "escasez de mano de obra que es nuestra realidad actual" y el aumento de las prestaciones por desempleo "seguramente debería permitirse que se agoten en septiembre" y terminar antes en algunas partes del país.

En un comentario publicado en el Financial Times el martes, el analista financiero Mohamed El-Arian recordaba las señales de turbulencia en los mercados a principios de este año, como el fenómeno GameStop, el aumento de los rendimientos del mercado de bonos y el colapso de la poco conocida empresa de inversión familiar Archegos Capital en marzo, que infligió unos $10.000 millones en pérdidas conocidas a los bancos.

Los "desbordamientos perturbadores" fueron contenidos, escribió, "por la suerte más que por las medidas de prevención de la crisis" y "se reanudó la enorme asunción de riesgos alentada por la provisión de liquidez".

Sin embargo, no hay que ignorar los impulsores de estos "casi accidentes", ya que eran "parte de la yesca seca que, si se encendía, podía provocar un accidente financiero de consecuencias".

El-Arian describió a la Fed como rehén de su "nuevo marco monetario", que dicta que el apoyo a los mercados financieros debe continuar incluso cuando la inflación comienza a aumentar. Ahora se enfrentaba a un "complicado pivote político" que implicaba el doble riesgo de la volatilidad del mercado y la pérdida de credibilidad de la Fed. En lugar de limitarse a "surfear la ola de liquidez", era mejor arriesgarse a una cierta incomodidad a corto plazo que al "daño duradero que un error de política mayor infligiría al valor de los activos, al funcionamiento de los mercados y al bienestar económico y social".

El problema básico de todos los escenarios para un deslizamiento suave hacia la estabilidad es que ignoran la causa fundamental de la intervención masiva de la Fed. Fue una respuesta a la congelación del mercado de bonos más grande y supuestamente más líquido del mundo en marzo del año pasado. Las contradicciones del sistema financiero, alimentadas por las políticas que se remontan a más de una década y que condujeron a ese acontecimiento, no han hecho más que intensificarse en el periodo posterior.

(Artículo publicado originalmente en inglés el 26 de mayo de 2021)