Un rapport du Congressional Budget Office (CBO) sur la montée en flèche de la dette publique américaine a soulevé la question de savoir combien de temps le dollar pourra continuer à fonctionner comme une base stable pour le système monétaire mondial.
La question de la suprématie du dollar n’apparait pas souvent dans les déclarations publiques des autorités financières, mais elle est certainement débattue dans des conditions où l'on s'éloigne de la dépendance à l'égard de la monnaie américaine pour les transactions internationales. Les initiatives récentes de la Chine, du Brésil et de l'Arabie saoudite, entre autres, visant à effectuer certaines transactions dans leur propre monnaie en sont un exemple.
Même si les mouvements d'abandon du dollar sont limités à ce stade, ils sont préoccupants, comme le montre un discours prononcé au début du mois par Christopher Waller, membre du conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale, lors d'une conférence sur les banques centrales.
Le sujet de son discours était la primauté du dollar dans la finance et l'économie mondiales « qui, selon certains, est menacée comme jamais auparavant ».
Après avoir rappelé que les mises en garde contre la disparition du dollar avaient déjà été formulées à plusieurs reprises et qu'il était tentant de les écarter parce qu'elles « ne semblent jamais se réaliser », il a ajouté, comme pour se couvrir, que « je ne les écarte pas ». Or, c'est précisément ce qu'il a fait par la suite.
Waller a décrit les sources possibles d'instabilité du dollar, notamment : la tendance à effectuer des transactions internationales dans d'autres monnaies ; l'essor économique de la Chine et le rôle international de sa monnaie, le renminbi ; l'abandon des actifs américains par crainte de sanctions américaines telles que celles imposées à la Russie ; et le rôle de ce que l'on a appelé la « fragmentation géo-économique », c'est-à-dire la tendance croissante à la division du monde en blocs.
Tout en notant ces questions, Waller les a écartées comme ayant peu d'effet avant de se tourner, dans sa conclusion, vers les « préoccupations en matière de stabilité financière » en tant que facteur de l'utilisation internationale du dollar.
Ce point a également été écarté, car chaque fois qu'une crise se produit, on assiste à une « fuite vers le dollar », avec une demande accrue d'actifs en dollars américains.
« Nous l'avons vu en 2008 et à nouveau en 2020. C'est la justification ultime que le dollar américain est la monnaie de réserve mondiale et qu'il le restera probablement – en période de tensions mondiales, le monde court vers le dollar, il ne s'en éloigne pas ».
Waller ne semble pas s'inquiéter du fait qu'il y a, pour le moins, quelque chose de très illogique dans l'affirmation selon laquelle la « justification ultime » de la suprématie du dollar est la ruée vers lui à chaque fois qu'il y a une crise émanant du système financier américain, comme cela s'est produit en 2008 et en 2020.
La question a été abordée par le chroniqueur de longue date du Financial Times, John Plender, dans un commentaire publié cette semaine.
Il a noté que Waller avait « visiblement omis de mentionner la principale raison de penser que les obligations d'État américaines ne sont plus une réserve de valeur ultra-sûre ».
Selon Plender : « Il ne s'agit pas de l'effroyable dysfonctionnement de la politique américaine. Il ne s'agit pas non plus de la militarisation du dollar par la géopolitique. Il ne s'agit pas non plus de la menace concurrentielle que pourraient représenter les projets de monnaie numérique d'autres banques centrales. Il s'agit plutôt d'une dette publique galopante qui dépasse désormais 97 % du produit intérieur brut, un niveau jamais atteint depuis la Seconde Guerre mondiale. »
La croissance explosive de la dette publique américaine a été mise en évidence dans le rapport du CBO publié au début du mois, qui prévoyait qu'elle augmenterait de près de deux tiers, passant de 1600 milliards de dollars à 2600 milliards de dollars au cours des dix prochaines années.
Pendant la période de taux d'intérêt très bas qui a suivi la crise financière de 2008, la question de la dette publique américaine était dans une large mesure hors de vue et hors de l'esprit. Mais avec le relèvement des taux d'intérêt par la Fed de près de zéro à 5,5 % depuis le printemps 2022, elle est désormais au centre de l'attention.
Selon le CBO, les paiements d'intérêts sur la dette représenteraient environ trois quarts de l'augmentation du déficit au cours de la prochaine décennie, le faisant passer de 5,6 % du PIB en 2024 à 6,1 % en 2034, soit bien plus que la moyenne de 3,7 % enregistrée au cours des 50 dernières années.
L'augmentation de la dette a déjà eu un effet, comme le montre la décision prise en août dernier par l'agence de notation Fitch de retirer aux États-Unis leur note « triple A » parce que leur ratio dette/PIB dépassait celui d'autres pays bénéficiant de la meilleure note.
Plender a fait remarquer que la fin de la domination du dollar avait été prédite dans le passé, mais qu'elle ne s'était pas produite « parce que les autres pays ne peuvent pas rivaliser avec la sécurité et la liquidité supposées des bons du Trésor américain ».
Toutefois, a-t-il poursuivi, cette « logique pourrait s'effondrer face à un problème profond » identifié par l'ancien économiste en chef du Fonds monétaire international, Kenneth Rogoff, et deux autres économistes dans un document publié en 2021.
L'article compare la situation actuelle au « dilemme de Triffin », identifié par l'économiste belgo-américain Robert Triffin en 1960, qui a finalement conduit à la disparition des accords de Bretton Woods de 1944. Cet accord avait constitué la base de l'ordre monétaire de l'après-guerre, fondement essentiel de l'essor qui a duré jusqu'au début des années 1970.
En vertu de cet accord, le dollar fonctionnait comme la monnaie mondiale garantie par l'or au taux de 35 dollars l'once, mais comme l'a expliqué Triffin, ce système nécessitait une sortie nette de dollars des États-Unis pour financer le commerce et d'autres transactions financières. Toutefois, comme les dollars s'accumulaient en dehors des États-Unis, ceux-ci ne disposaient pas de suffisamment d'or pour les racheter, ce qui a conduit le président Nixon à prendre la décision de supprimer l'adossement à l'or le 15 août 1971.
Depuis lors, le dollar américain fonctionne comme une monnaie fiduciaire, soutenue en dernier ressort par la puissance économique de l'État américain.
Selon l'article cité par Plender, la version moderne du dilemme de Triffin « est la demande d'actifs sûrs en dollars qui risque à terme de dépasser la capacité fiscale du gouvernement américain à les soutenir ». La diminution de la part des États-Unis dans la production mondiale et l'augmentation de la dette témoignent de cette capacité déclinante.
Le Trésor américain a déjà déclaré que la croissance de la dette américaine était « insoutenable ».
À cet égard, Plender a rappelé l'expérience britannique de septembre-octobre 2022. Les soi-disant justiciers du marché obligataire ont déclenché une crise financière en vendant les obligations d'État après que le gouvernement de Liz Truss a cherché à financer les réductions d'impôts en augmentant la dette sans procéder à des coupes sombres dans les dépenses publiques.
« Les gendarmes fiscaux de la communauté mondiale des investisseurs ne pourraient-ils pas mettre leurs talents de perturbateurs au service du marché du Trésor américain ? », a-t-il écrit.
« En plus de nuire au président du jour, un tel défi dévasterait le rôle des États-Unis en tant que principal fournisseur mondial d'actifs sûrs pendant les crises mondiales, tout en menaçant simultanément le statut du dollar en tant que monnaie de réserve prééminente. »
Une telle situation est aujourd'hui considérée comme « inimaginable », mais c'est toujours le cas à l'approche d'une crise, lorsque les gardiens du capital financier affirment que « tout est pour le mieux dans le meilleur des mondes possibles ».
La crise britannique d'il y a 18 mois est survenue apparemment « à l'improviste », tout comme l'effondrement de trois banques américaines au printemps de l'année dernière.
Il convient de se rappeler des événements qui ont conduit à la crise financière mondiale de 2008. Les avertissements selon lesquels les politiques monétaires à taux quasi nul de la Fed créaient les conditions d'un krach ont été rejetés comme une calomnie contre le « maestro », le président Alan Greenspan. Lawrence Summers, maintenant un conseiller du gouvernement Biden, était à la tête de ceux qui ridiculisaient ces avertissements.
(Article paru en anglais le 28 février 2024)