En su último informe trimestral publicado la semana pasada, el Banco de Pagos Internacionales ha identificado un posible agujero negro en los mercados financieros que podría desempeñar un papel fundamental en el desencadenamiento o la aceleración de una crisis financiera.

El BPI, organización que aglutina a los bancos centrales del mundo, afirma que 'en el mercado de divisas (FX) hay un enorme e invisible endeudamiento en dólares'.

El informe, titulado 'Dollar debt in FX swaps and forwards: huge, missing and growing', se centra en el papel central que desempeña el dólar en los mercados de divisas.

Las cantidades son enormes, alrededor de 80 billones de dólares, e implican transacciones diarias en los mercados de divisas de unos 5 billones de dólares. Cada día, entidades financieras, fondos de pensiones, aseguradoras y bancos realizan operaciones centradas en el dólar como divisa mundial clave. En un momento dado se producen innumerables operaciones de intercambio de divisas entre el dólar y otras monedas.

Por ejemplo, según el informe, 'un inversor o un banco que quiera hacer un swap de divisas de, por ejemplo, francos suizos a zloty polaco, cambiaría francos por dólares y luego dólares por zloty'.

Pero el problema identificado en la revisión es que no existen estadísticas que cubran estas operaciones. Las diversas obligaciones de pago en dólares 'no aparecen en los balances y faltan en las estadísticas de deuda estándar' y se registran 'fuera de balance en un punto ciego'.

Al informar sobre la revisión, la columnista del Financial Times, Gillian Tett, planteó la pregunta: '¿Importa perder la pista de 80 billones de dólares?'.

El BPI cree claramente que sí porque, mientras que los swaps y las transacciones en dólares se desarrollan sin problemas y de forma rutinaria en tiempos 'normales', la cosa cambia mucho cuando estalla una crisis.

'Los mercados de divisas son vulnerables a las restricciones de financiación', dice el informe.

'Esto fue evidente durante la Gran Crisis Financiera y de nuevo en marzo de 2020 cuando la pandemia COVID-19 causó estragos. A pesar de todas las diferencias entre 2008 y 2020, los swaps se convirtieron en ambos episodios en puntos álgidos, en los que los prestatarios en dólares se vieron obligados a pagar tipos elevados si es que podían obtener algún préstamo. Para restablecer el funcionamiento del mercado, las líneas de swaps de los bancos centrales canalizaron dólares a bancos no estadounidenses en el extranjero, que a su vez los prestaron a los que luchaban por conseguirlos'.

Según el BPI, la falta de información sobre la deuda en dólares, por estar fuera de balance, hace 'más difícil para los responsables políticos anticipar la magnitud y el flujo de las necesidades de refinanciación en dólares. Así, en tiempos de crisis, las políticas para restablecer el flujo fluido de dólares a corto plazo en el sistema financiero (por ejemplo, las líneas swap de los bancos centrales) quedan sumidas en la niebla'.

Esto significó que cuando se sofocó el pánico, ya que la Fed permitió a otros bancos centrales suministrar dólares y respaldar los mercados en 2008 y 2020, actuaron con poca información sobre quién debía la deuda.

Las advertencias del BPI de que las instituciones supuestamente a cargo del sistema financiero están volando a ciegas serán pasadas por alto por aquellos que señalan el hecho de que los mercados siguen funcionando, ignorando el hecho de que han estallado dos grandes crisis en la última década y media.

Este fue el contenido esencial de un debate en el canal Bloomberg sobre la revisión del BPI. En otras palabras, no hay mucho que ver aquí.

Pero, encargado de intentar garantizar la estabilidad del sistema financiero en su conjunto, el BPI está claramente preocupado y ha pedido que se elaboren estadísticas que hagan un seguimiento de las obligaciones pendientes en dólares a corto plazo, consciente del enorme trastorno que se produjo en este ámbito en 2008 y marzo de 2020.

Señaló que 'ni siquiera está claro cuántos analistas son conscientes de la existencia de obligaciones fuera de balance a gran escala' y lanzó una advertencia a quienes pudieran tratar de ignorar el problema.

Señalaba que 'ni siquiera está claro cuántos analistas son conscientes de la existencia de obligaciones fuera de balance a gran escala' y lanzaba una advertencia a quienes intentaran ignorar el problema.

'La deuda en dólares fuera de balance', concluyó, 'puede permanecer fuera de la vista y fuera de la mente, pero sólo hasta la próxima vez que la liquidez de financiación en dólares se reduzca. Entonces, el 'apalancamiento oculto' y el desajuste de vencimientos en las carteras de los fondos de pensiones y las compañías de seguros... podrían plantear un reto político. Y las políticas para restablecer el flujo de dólares seguirían envueltas en la niebla'.

Los problemas señalados por el BPI no son, ni mucho menos, el único motivo de preocupación.

La semana pasada, el FT publicó un artículo titulado 'Estabilidad financiera: a la caza de la próxima fractura del mercado', consistente en una serie de breves comentarios de varios periodistas que señalaban áreas de creciente preocupación.

En él se señalaba que, tras una década de tipos de interés a la baja, 'los mercados financieros mundiales se enfrentan a un ajuste de cuentas' debido al régimen de tipos de interés restrictivos impuesto por los bancos centrales, encabezados por la Reserva Federal estadounidense. Esto estaba absorbiendo liquidez, la capacidad de realizar transacciones sin que los precios se movieran drásticamente- de los mercados.

El resultado fue que los movimientos 'violentos' y repentinos en un mercado 'pueden provocar un bucle vicioso de llamadas y ventas forzosas de otros activos, con resultados impredecibles'.

Elaine Stokes, gestora de carteras de la firma de inversión Louis Sayles, declaró al FT que el mercado era 'ilíquido', 'errático' y 'volátil'. Se estaba 'operando por impulso y no podemos seguir haciéndolo'.

Diversas conmociones en el mercado, como el cierre del mercado del níquel en Londres al comienzo de la pandemia, el rescate de los proveedores de energía europeos y la crisis de las pensiones de septiembre-octubre en el Reino Unido estaban 'siendo analizadas como oráculos de dislocaciones más amplias por venir'.

Otro periodista señalaba que, aunque la liquidez había sido durante mucho tiempo una característica distintiva del mercado del Tesoro estadounidense, de 24 billones de dólares, se había 'secado' debido a la subida de los tipos de interés y a la reducción de las compras por parte de la Reserva Federal y el Banco de Japón.

En su comentario sobre las conclusiones del BPI, Tett señaló que otra área de 'niebla' era el mercado del Tesoro estadounidense que, al igual que los swaps en dólares, sustenta gran parte del sistema financiero.

'Durante las dramáticas turbulencias del mercado de marzo de 2020, quedó claro que las estructuras de negociación del mercado secundario tienen grandes vulnerabilidades que antes no se comprendían, o no se habían comunicado'.

Mientras el Tesoro de EE.UU. y la Comisión del Mercado de Valores intentaban solucionar el problema 'los progresos son lentos'.

Por supuesto, como todos los comentaristas y analistas financieros, aunque a veces aportaba algunas ideas, no sacaba la conclusión esencial: que los 'problemas' son intrínsecamente irresolubles porque están enraizados en las contradicciones de la propia economía capitalista y del sistema financiero.

Por eso, las propias medidas destinadas a estabilizar el sistema financiero tras las crisis de 2008 y 2020 mediante la inyección de billones de dólares no han hecho sino crear las condiciones para el estallido de una crisis aún más profunda.

(Publicado originalmente en inglés el 12 de diciembre de 2022)